摘要：恒生电子(600570)事件概述2021年3月18日公告显示：公司及子公司计提长期股权投资减值总额共计7695.07万元，计提商誉减值总额1.57以元，两者合计2.34亿元。分析判断:出于审慎性原则完成长投/商誉减值，出清包袱后2021年轻装上阵根据公告显示，公司本次共完成两部分减值：一、长期股权投资减值，涉及四家公司，分别为1）互联网金融领域的融都科技；2）证券IT运维/安全领域的鸿天融达；3）券商ITCRM领域的领壹信息；4）量化模块领域的米筐科技。从减持理由来看，疫情影响和业务转型是主要的两方面考量，公司因此以现金流折现重估各公司价值，合计减值7695.07亿元。二、商誉减值，涉及两家公司，分别为1）香港市场经营主体恒云控股，提供一体化账户、基金IT等服务（2017-2018年恒生电子对其累计投资约8.54亿元，持股96.45%）；2）大数据解决方案领域的安正软件（恒生电子及其下属子公司对其累计投资约7,713.72万元，持股85%）。从减持理由来看，香港市场的疫情与地缘政治不确定性是公司对恒云控股进行减值的主要原因，而针对安正软件的减持则是考虑业务融合周期，合计减值金额为1.57亿元，恒运控股减值贡献主要部分（1.28亿元）。我们认为，本次减值处理反映的更多是公司的财务审慎性，判断6家公司的经营面并未出现实质性恶化。一个可以参考的例子是，本次减值金额最大的子公司恒云控股，其在2020年的业绩其实并无问题，全年实现营收1.57亿元、实现净利润5409万元，尽管疫情影响导致同比增幅有限（2019年营收1.49亿元；利润5341万元），但仍属正常经营状态。而追溯往年来看，公司在2019年完成商誉减值1349.42万元；2018年完成长期股权投资减值4132.51万元，判断减值处理的审慎性是公司一贯的财务原则。我们认为，本次减值不应被过度解读为经营层面的负面信号，甚至考虑到包袱出清将利于公司未来发展，2021年轻装上阵或能展现更佳的业绩弹性。减值影响已体现在此前业绩预告中，2020年表观业绩并无变化值得注意的是，公告还显示2020年全年业绩预告已经充分预估本次资产减值因素的影响，即本次计提不影响2020年业绩预期。回顾此前披露的2020年业绩预告，预计全年扣非归母净利润约6.62亿元，同比减少约25.66%。判断核心因素仍是会计准则变化，即收入确认方式由“完工百分法”向“终验法”转变。此外年末的区域性疫情升级也在一定程度上推延了公司的收入确认进程。从订单周期的角度来看，公司的订单创建高峰期为Q2、Q4两季，前者是金融机构采购立项完成的时期、后者是年末预算出清的时期。2020年来看，Q2为订单创建与施工抢进度的高峰期（创业板注册制要求6月底前基本完成技术改造），原计划主体收入都将在Q4集中确认，但判断疫情二次升级影响了部分下游金融机构的验收进程，导致“终验法”规则下部分项目收入无法达到确认标准。同样基于“终验法”规则，Q4新订单带来增量收入也无法计入2020年口径，对应2019Q4高基数产生了业绩贡献缺口。展望2021年，由于2020年的收入确认问题并不会导致需求萎缩，则推延的部分收入都将在2021年兑现，业绩确定性极高。坚定看好2021年政改红利与新品迭代（O45等）逻辑共振回归基本面，我们认为2020年已经是制度改革大年，创业板改革超预期落地，而展望2021年，后续的主板&中小板合并、新三板精选层、公募投顾、乃至全面注册制、单次/蓝筹“T+0”有望形成政策接力，推动资本市场IT赛道加速爆发。公司对于各类政改均能提供一体化解决方案，极大受益改革红利，后续业绩有望超预期。在众多改革中，“T+0”受到市场的广泛关注。我们认为“T+0”交易制度，若能得以单次/蓝筹试点的形式实施，将再次带来大量的系统升级、调试等IT改造需求，对金融IT服务商构成重大利好，公司凭借高市占率极大受益。不仅如此，“T+0”还有望增加市场流动性，下游券商收入端也将受提振，景气度向上游传导可期。不仅如此，创新产品与云化有望在中长周期形成新的增长动力。随着2020年9月O45正式发布，O系列迭代开始进入全面实践期，目前开始在公募、私募以及其他资管机构逐步落地，2021年整体业务需求将显著走强。此外，泛资管类金融云SaaS将进一步打开成长空间。从公司产品迭代路径来看，云化（SaaS化）是目前的产品创新重点。近年来云平台运营模式渐成新增长引擎，云毅等SaaS子公司有望复制北美巨头SEI发展模式，打开泛资管IT行业巨大市场，驱动公司逐步由金融IT龙头向金融云SaaS龙头演进。投资建议：维持盈利预测不变，预计2020-2022年营收分别增长9.6%/31.1%/25.6%，三年间归母净利润分别增长-12.7%/47.6%/32.0%，预计三年间归母净利润分别为12.4/18.2/24.1亿元，对应EPS分别为1.18/1.75/2.31元。坚定看好公司基本面，当前股价正值阶段性估值低点，坚定看好价值回归，维持“买入”评级。风险提示：金融创新政策推进不及预期的风险、创新业务进展不及预期的风险。

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