摘要：事项：1月12日央行公布2021年12月金融数据：新增社会融资规模2.37万亿，市场预期2.43万亿，前值2.61万亿；新增人民币贷款（金融机构口径）1.13万亿，市场预期1.24万亿，前值1.27万亿。货币供给方面，M2同比增长9%，市场预期8.7%，前值8.5%；M1同比增长3.5%，前值3%。平安观点：12月社融、信贷数据不及预期，“宽货币”尚未传导至“宽信用”。12月社融在政府债券和直接融资带动下同比多增6508亿元，但实体经济信贷需求依然偏弱，具体而言：1）企业信贷需求集中在短期。12月新增企业信贷6620亿元，在短期贷款和票据融资带动下，同比多增667亿元，较11月同比少增2133亿元明显好转，但企业长期信贷需求依旧疲弱，同比少增2107亿元，已经连续6个月，且幅度并未收敛。2）积压按揭贷款需求释放后，居民贷款需求再度回落。12月新增居民贷款3716亿元，同比少增规模扩大至-1919亿元，结构上，短期、长期信贷需求全面走弱：一方面，疫情反复，收入前景不确定性限制居民借贷消费意愿；另一方面，前期积压按揭贷款需求在10-11月集中释放后，居民中长期贷款与走弱的地产销售同步。12月“宽货币”加码，央行降准0.5个百分点释放长期流动性1.2万亿；两次全面降准触发1年LPR下调5BP，但从12月疲弱的金融数据看，“宽货币”尚未传导至“宽信用”。广义流动性充裕，2月前或是货币政策“观察期”。央行“宽货币”操作使广义流动性供给充足，12月M2增速上行0.5个百分点至9%，处于2021年4月以来最高水平。M1-M2剪刀差-5.5%，仍在低位徘徊，说明企业经营活动并未改善，这与12月PMI生产分项、需求指标（PMI新订单-产成品库存（6MA））回落所反映的信息一致。实体信贷、经营活动资金需求双重走弱的情形下，12月至今狭义流动性充足，央行保持“不缺不溢”的操作思路，使DR007利率仍处于2.2%以下，但未进一步回落。向后看，今年前两月或是货币政策的短暂观察期：一方面，今年春节依然倡导“就地过年”，1月资金需求3.65万亿，资金压力处于2017年以来偏低水平，即便是补充流动性，央行也会采用其他工具操作，除了“黑天鹅”事件外，历史上从未出现过连续两月降准的情况；另一方面，根据过往四轮经验，中央定调“稳增长”后至少两个月内，央行会维持货币政策稳定，观察与积极财政政策的协同效果，若“稳增长”效果不及预期，3月“降息”概率将进一步上升。信贷偏弱已计入预期，短期跟随资金面博弈中短端。12月金融数据出炉后，市场反应平淡，此前票据转贴现收益率大幅回落，市场对金融数据走弱已有所预期。12月长端收益率震荡，10年国债、国开债仅下行4BP，原因是中央不断强调“稳增长”，同时“保供稳价”政策见效，PMI连续两月回升，前期基本面走弱的单边预期有所分化，但毕竟资金面宽松，中短久期成为投资者的进攻方向。1月以来，市场资金面预期逐渐谨慎，指标来看：1年同业存单发行利率触及2021年最低水平后有所反弹；互换市场对预期比较敏感的1年shibor与Repo品种利差上行，在此情形下，中短端品种收益率也开始调整，收益率曲线整体上移。展望后市，国内疫情仍和“动态清零”政策将影响“宽信用”和“稳增长”的见效节奏，资金面环境和预期短期或仍有反复，建议投资者密切关注短端收益率和1年同业存单收益率走势，如果两者在低位震荡，说明资金面依然宽松，短期仍可博弈中短期品种回调后的机会。长端收益率来看，市场关注年初“稳增长”效果，12月经济数据不会对长端有太大影响，2月中旬前长端收益率或都将维持震荡，或要看到1月PMI、金融数据继续走弱后，才会迎来交易机会。对于配置盘而言，10年国债2.9%、国开债3.2%以上可逐渐增加仓位。风险提示：国内货币政策、海外政策等发生重大转向；银行间流动性收紧；疫情演变超预期。

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