摘要：投资要点货币政策立场维持支持性，但强调防风险意味着向中性区间收敛。汇率方面，潘功胜行长在发言中指出以美欧为主的发达经济体当前“还保持着高利率、限制性的货币政策立场”，造成“中美利差保持在相对高位”的现状，并且给人民币造成了较大的外溢性贬值压力。未来将进一步运用好政策工具箱，防范人民币汇率超调和异常跨境资金流动风险。当前房地产市场风险和地方政府隐性债务风险双重风险持续化解，货币政策应盘活存量信贷、提高资金使用效率。信用需求方面，潘功胜认为在房地产市场风险和地方政府隐性债务风险持续化解的过程中，我国的信用结构正在发生剧烈变化，在前期房地产市场和广义基建投资快速扩张的阶段我国货币体系积攒下了很多“低效存量贷款”，但“随着经济高质量发展和结构转型，实体经济需要的货币信贷增长也在发生变化”，并解释了信贷和社融同步收缩的原因，“当前近250万亿元的贷款余额中，房地产、地方融资平台贷款占比很大，这一块不仅不再增长，反而还在下降”，因此“全部信贷增速要像过去一样保持在10%以上是很难的”。优化货币政策调控的中介目标，逐步淡化对数量目标的关注。在信用需求结构发生剧烈变化的当前，央行后续需优化货币政策调控的中介目标，逐步淡化对数量目标的关注，并需考虑动态完善货币供应量的统计口径以真实反映当前货币市场供给的真实情况。不同于主要发达经济体央行以价格调控作为主要货币政策工具，我国人民银行当前采取数量型和价格型调控并行的方法，但上文中已经详细论述，在经济结构转型升级的现阶段，我国的信用融资需求发生剧烈变化，从总量角度来看，“货币信贷增长已由供给约束转为需求约束”，贷款和社融的存量规模已经无法准确反映实体经济的货币信贷需求，因此，需要逐步淡化对数量工具的关注，更加注重价格工具，也就是利率的调控作用。确认7D逆回购利率为政策目标，长端单边放大效应或趋缓解。建立健全利率形成、调控、传导机制是建设现代化中央银行体系的应有之义，未来我国央行可以考虑以7天逆回购利率作为主要政策利率，逐步淡化其他期限货币政策工具的政策利率色彩，逐步理顺由短及长的传导关系，长端单边放大效应或将趋于缓解。当前我国以SLF利率作为上廊、超额存款准备金利率作为下廊的利率走廊基本上已经初步形成，当前市场利率能够围绕政策利率中枢平稳运行，波动区间明显收窄。但后续为了更大程度发挥利率调控的作用、给市场传递更加清晰的利率调控目标信号，未来可以考虑适度收窄利率走廊的宽度。这些操作都是为了在经济转型升级的阶段建立健全利率形成——调控——传导机制，进一步弱化数量型工具、强化价格工具可行性较高的提议和畅想。长端包括LPR在内的利率报价如果回归市场化，我国商业银行即可强化净息差约束传导机制，在经济下行期银行业经营的市场驱动稳健性将大幅提升，短端政策利率大幅波动引导长端市场化利率小幅波动的高效率稳健传导机制有望对真正意义上的逆周期调节属性的货币政策框架的建立提供坚实的基础。国债二级买卖是货币投放现代化的主要方向，不等于量化宽松。现代化的中央银行工具体系具有两个特征，一是公开操作，给市场及时形成稳定预期，二是量价分离，长期基础货币工具不带有政策利率属性，二级市场国债买卖，特别是长期国债买卖是最优解。在当前货币财政形势下，是央行开始酝酿回归二级市场买卖国债操作较为理想的时点，加之在本次讲话中，潘行再度强调了淡化数量型工具、重视价格调控，以及适度缩窄利率走廊的宽度，无论从哪个方面来看，而二级市场买卖国债无疑是相当理想的公开市场操作方法，但是从年内的短期时间维度来看，实际上并不十分迫切。我们在前期报告《再论央行买卖国债——双循环周报（第55期）》（2024.4.26）中已经进行过更为详细的论述。风险提示：货币政策向中性区间收敛快于预期风险。

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